东兴证券【环球财经】美联储重磅决议公布在即非美市场迎配置机遇

转自：新华财经

新华财经上海9月16日电（葛佳明）美国就业市场与温和的通胀数据令市场预期美联储9月重启降息基本“板上钉钉”，但美国总统特朗普对美联储应“大幅降息”的言论使得美联储和美国政府间的博弈加剧，后续利率路径仍存变数。

美联储降息往往伴随全球资金再配置。多位接受新华财经采访的分析师表示，从全球资产表现看，预计美元指数下行趋势将延续；黄金在本轮降息交易中仍将有不错表现；美股受其高估值与美国经济疲软影响或面临回调压力；美元贬值和创新叙事相结合或驱动人民币资产走强。

美联储重启降息倒计时内部分裂或加剧

北京时间9月18日凌晨两点，美联储将公布9月利率决议。会议前所有重要的经济数据已全部发布，一方面，美国7月和8月非农就业报告显示就业市场放缓超预期；另一方面，美国通胀数据显示关税对通胀的传导可控。

市场目前已充分定价美联储9月25个基点的降息预期。根据芝加哥商品交易所“美联储观察”最新预测数据显示，美联储9月降息25个基点的概率为96.1%，降息50个基点的概率为3.9%。

数据来源：芝商所（制图：新华财经）

在通胀仍处于高位且美国就业市场继续疲软的情景下，美联储的决策“如履薄冰”。巴克莱银行经济学家乔纳森·米勒（Jonathan Millar）对新华财经表示，最新数据表明，在美国劳动力市场出现放缓趋势之际，关税仍在给物价带来上行的压力。

当前美国宏观经济数据释放出明确信号，经济动能正在显著放缓，就业市场超预期走弱。8月1日，美国公布的非农就业数据显示，7月新增就业人数为7.3万人，显著低于市场预期的10.4万人；随后于9月5日发布的数据进一步显示，8月新增非农就业人数仅为2.2万人，远低于预期的7.5万人，反映就业市场增长动能有所放缓。

与此同时，美国通胀走势温和，美国8月CPI数据基本符合预期，关税对核心商品的传导程度在预期之内。整体CPI同比增速录得2.9%，核心CPI同比增速维持在3.1%，环比增速为0.3%。

因此市场普遍认为，相比利率决议本身，关注焦点将转为经济预测摘要（SEP）以及“点阵图”透露出有关利率路径的线索。

在美联储议息会议前夕，特朗普在其社交平台“真实社交”上发文表示，鲍威尔必须立即降息，而且幅度必须比他预想的更大。

米勒认为，尽管特朗普的经济顾问斯蒂芬·米兰（Stephen Miran）能够参与9月美联储议息会议或为美联储内部注入“鸽派”声音，但预计美联储仍将维持在2025年9月、10月以及12月三次议息会议上每次25个基点的连续降息节奏，大幅降息的可能性不大。

东吴证券首席经济学家、研究所联席所长芦哲表示，9月联邦公开市场委员会（FOMC）公布的点阵图将出现更鸽派的指引。预计对2025年全年降息次数的指引将在2次和3次之间角逐，但后续美联储独立性或受到考验。

芦哲解释称，考虑到2026年5月美联储新主席上台后，7名美联储理事将可能有4人来自特朗普提名，2026年的降息指引可能因此更加鸽派。由于明年3月所有地方联储主席都将经过美联储理事会批准，开启新的5年任期，因此理事会中受特朗普影响的成员数量的增加也将进一步加剧市场对美联储独立性的担忧。

“预计2025-2026年累计降息幅度可能从3次（2025年两次，2026年一次）调整为4次（2025年两次，2026年两次）。”华泰证券首席宏观经济学易峘表示，6月以来就业、通胀数据指示降息幅度将上升，但当前就业市场仍未失速，预计联储仍将维持2025年2次降息的指引，但2026年的降息指引或从6月的1次上调至2次。

“弱美元”预期进一步强化

分析师表示，美联储开启降息周期通常会导致美元指数走弱，可能使得部分国际资金流出美国，在全球范围内进行再配置。

值得注意的是，8月以来美元急剧贬值的趋势已明显放缓，目前渐趋平稳，维持窄幅震荡，美国就业数据疲软、美联储降息预期明确，以及美联储潜在人事变动的政治噪音等因素，均未能给美元带来足够的下行压力。

但包括詹姆斯·洛德（James Lord）在内的摩根士丹利策略师表示，尽管美元近期走势平稳，但“美元熊市”尚未结束，而9月FOMC会议很可能是美元重新下行的起点。

洛德表示，美联储目前更愿意忍受“高通胀威胁”，其会优先考虑维持经济增长和金融市场稳定，而如果美国市场利率因为美联储宽松政策下降，而通胀却因关税政策保持高位，结果会导致实际收益率下降，对美元构成下行风险。

与此同时，全球主要央行的政策也再度出现分化格局，美联储重启降息之际，包括欧洲央行、英国央行在内的主要经济体的央行均已接近本轮宽松周期的尾声。摩根士丹利表示，较低的美国利率将进一步刺激持有美元资产的外国投资者进行汇率对冲。而这种对冲需求会增加美元抛压，从而成为美元走弱的一个驱动因素。

此外，美国例外论正出现扭转，在全球经济增长前景逐步改善之际，而美国经济正呈现“滞胀”倾向。消费信心下降、企业投资意愿下降、以及债市信号的背离，都已显现出“类滞胀”的特征。

中金公司研究部宏观经济分析师肖捷文判断，尽管美国重现“大滞胀”的可能性不大，但“类滞胀”的风险依然不容忽视。需要警惕美国经济的潜在风险溢出，以及金融市场可能因此面临的波动。

弱美元周期或助力黄金走强

今年以来，在美元走弱之际，全球主要资产表现显著，国际金价呈现出强劲上涨趋势，截至9月16日发稿，伦敦现货黄金以今年迄今近40%的涨幅领跑各类资产。

美国经济的下行风险回升正在为全球大宗商品周期筑底回升蓄势。国泰海通首席策略分析师方奕认为，大宗商品在每一轮美元走弱期间表现均有不错表现，一方面美元走弱资金有转向实物资产保值增值的需求；另一方面，美元中期贬值降低发达国家对外投资成本，以及新兴市场美元融资成本，有助于推动全球基础设施投资的加速，进而拉动大宗商品需求。

“商品价格与美元走势之间的联动关系是较为清晰的：整体上看，当美元走强时，商品价格趋于下行，当美元走弱时商品价格趋于上行。”财通证券首席经济学家孙彬彬表示，上述趋势在2020年后发生了一定的变化，大宗商品受供给主导，美国货币政策和美元指数变化反而成为结果。

因此，受地缘政策影响，各类大宗商品供需关系日趋复杂，叠加绿色转型趋势，其后续价格趋势或产生分化。中信证券海外研究联席首席分析师李翀表示，预计黄金在本轮降息交易中仍有不错表现。油铜价格更多受到供求关系影响，从历史上美联储预防式降息交易中并无显著规律。

美银首席投资策略师迈克尔·哈特内特（Michael Hartnett）在最新发布的研报中表示，当前全球市场的投资范式已发生改变，全球投资者步入“除美元外皆可布局”的时代，黄金的战略价值愈发凸显，预计金价将进一步上涨。

华安基金指数与量化投资部基金经理助理、首席黄金研究员周泓灏接受新华财经采访时表示，美联储开启降息周期，对于黄金的定价影响整体分为两个阶段：一是在美联储降息落地前，降息预期升温，黄金会有所表现；二是降息周期开启，美债实际利率下行，利好黄金定价。

对全球股市影响几何？

广开首席产业研究院院长兼首席经济学家连平表示，美联储不同类型的降息对美股的影响不同，由于美国并未处于非常明确的经济衰退或面临严重的外部冲击之中，市场普遍认可本轮降息依然属于预防式降息。但与1995-1996年、1998年两次典型的预防式降息相比，本轮降息的政策环境又存在较为明显的差异，导致市场走势不同。

“当前美国经济面临‘类滞胀’的特殊背景。”连平表示，美联储或许有两种政策选择，一是保持较大独立性，采取类似于第一阶段的温和预防式降息策略，二是屈从于特朗普的施压或对票委的“结构改造”，无视通胀反弹风险，采取类似于纾困式降息的激进策略。

第一种策略对美国股市的刺激作用短期内并不明显，不排除中长期内逐步会起到支撑和引导的作用。第二种策略对美国股市短时间内可向市场注入大量流动性，快速降低融资成本，具有较强的刺激作用，但随着时间推移美国股市反而可能会陷入动荡甚至持续下跌的局面。

李翀认为，在预防式降息的背景下美股或呈现三大特征。第一，1995和2019两轮美股走势说明，美股难有明显向下调整，即使是面对关税冲击。第二，若无其他利空因素，预防式降息中美股上行概率较大，且对利率敏感的指数或板块表现突出。在本轮降息交易中，预计对利率更为敏感的指数或板块表现依旧不错，如标普500的房地产和纳指生物技术。第三，历史经验显示美股降息交易大约在首次降息后持续三个月左右，预计本轮美股降息交易可能持续到今年12月FOMC会议前后。

从对于全球股市的影响看，连平认为，当前美股出现资金流出的现象，更应被视为“资产配置再平衡”，而非“资金逃离美国”。美股资金外流确实存在，但主要流向美国境内的债券和货币市场，是从风险较高的权益类资产转向稳健型资产，而非大规模转战海外股市。换言之，投资者行为更偏向“避险”而非“换市”，反映出投资者对美国经济和就业疲弱、美股高估值、政策不确定性等因素的担忧。

从对中国股市的影响看，安本资产管理全球小盘股投资主管科斯蒂·戴森（Kirsty Desson）接受新华财经采访时表示，美联储降息往往伴随全球资金再配置，对小盘股来而言意味着后续存在丰富和多样化的机会，且随着弱美元周期持续，新货币秩序下人民币资产相对受益，中国小盘股市场正在涌现出一批潜在的全球型投资标的，包括生物科技、消费类应用、以及人工智能与医疗相关领域均值得关注。

中金公司研究部首席国内策略分析师李求索也认为，美元贬值和创新叙事反转相结合，两者反映的全球货币秩序重构可能是本轮中国市场上行的核心驱动力。

复盘二十世纪九十年代以来美联储六轮降息周期开启后A股和港股市场风格和行业表现，中金公司表示，风格上，美联储降息后A股和港股成长风格、A股小盘股有相对表现，红利风格表现偏弱。行业上，在降息开启后的11周左右，可直接受益于市场活跃度的非银金融在A股和港股均表现突出；20周左右的中期维度看，A股的计算机、电子、通信以及港股的硬件设备、半导体、环保等板块涨幅居前，A股的煤炭、公用事业、交通运输以及港股的工业贸易、房地产、非银金融板块表现偏弱。